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La zona euro ha empezado 2023 con buen pie. La actividad empresarial se expandió en enero, algo que no pasaba desde junio. Así, las primeras referencias del inicio de año sumadas al (tibio) aumento del producto interior bruto (PIB) en el último trimestre de 2022, reducen la probabilidad de que se produzca una nueva recesión en el Viejo Continente.

Sin embargo, los expertos se muestran cautos. ¿Por qué? La economía tiene varios frentes abiertos, sin olvidar además que la guerra en Ucrania no ha terminado (ni hay indicios de que vaya a acabar pronto). Y si se echa la vista atrás se puede comprobar que no sería la primera vez que lo que bien empieza, mal acaba.

S&P Global publicó la semana pasada el dato definitivo del índice PMI compuesto de enero en la eurozona. Este indicador refleja el comportamiento de la actividad privada en un país o región. Una lectura por encima de 50 implica expansión y por debajo, caída. Y la referencia final del primer mes de 2023 se ha situado en 50,3, ligeramente por encima de la publicación preliminar y siendo el nivel más alto en siete meses. De hecho, se trata del primer repunte de la economía conjunta de los países del euro desde junio.

No obstante, poniendo la lupa en los distintos sectores económicos se perciben claras diferencias: mientras los servicios (con más peso en el PIB) se expandieron, las manufacturas se contrajeron por séptimo mes consecutivo.

Asimismo, junto al PMI compuesto de toda la zona euro se conocieron las mismas referencias de las cuatro principales potencias de la región. Y mientras España e Italia comenzaron este año creciendo, las dos grandes, Alemania y Francia, han seguido dando marcha atrás.

Con todo, Chris Williamson, economista jefe de S&P Global Market Intelligence, considera que "la reanudación del crecimiento de la producción empresarial, aunque sea marginal, es una buena noticia y sugiere que la eurozona podría escapar de una recesión".

Hay que recordar que la economía del euro caerá en recesión técnica si el producto interior bruto (PIB) encadena dos trimestres consecutivos de retroceso. En el último trimestre de 2022, el PIB aumentó un leve 0,1% intertrimestral, según los datos preliminares de Eurostat, alejando los nubarrones del Viejo Continente. Por tanto, de materializarse una próxima recesión ya sería, como pronto, en la segunda mitad de este año.

Pese los positivos indicadores macro, los expertos optan por la prudencia. "Todavía es demasiado pronto para descartar por completo los riesgos de recesión", aclara el propio Williamson. "El impacto de unos tipos de interés más altos sobre el crecimiento económico aún no se ha dejado sentir plenamente [en la economía], y muchas empresas dependen de los pedidos pendientes, acumulados durante la pandemia, para mantener el crecimiento", explica.

El experto también apuntaba en su evaluación de los PMI de enero a la trampa que sufrió la economía en 2012. En aquel momento, "el alentador regreso al crecimiento al comienzo del año fue frágil y dio paso a una nueva desaceleración", recuerda. No es casualidad que el economista rememore ese año: la zona euro volvió a entrar en recesión tras una salida fallida de la crisis financiera de 2008. Sobre todo, la sufrieron los países periféricos del continente europeo como España, alargando la penuria económica hasta 2014.

Tal y como recogen los datos de Eurostat, el PIB de la zona del euro se contrajo en todos y cada uno de los trimestres que fueron desde octubre de 2011 hasta marzo de 2013. No obstante, no se registraron incrementos intertrimestrales que superaran el 0,5% hasta bien entrado 2016.

Antes del Brexit, se habló de Grexit

En Europa, la crisis financiera mutó en la crisis del euro a partir de 2012. Para el recuerdo queda cómo estuvo a punto de saltar por los aires la divisa, con Grecia en la rampa de salida de la moneda comunitaria. Los países más débiles iban haciendo cola para pedir rescates. Tres para Grecia, luego vino Irlanda, después Portugal y España escogió la modalidad de rescate bancario. Italia también había cogido ticket, hasta que las palabras mágicas del entonces presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, en julio de 2012 (su famoso "cueste lo que cueste") se materializaron en un BCE comprando deuda soberana.

Los titulares de entonces se quedaban en si el euro implosionaba o en la refriega política en Bruselas para salvar países, pero de fondo el problema era una crisis de crédito que se inició en 2008 y que Europa en su conjunto no supo resolver a tiempo. Los mercados financieros se habían cerrado para muchos países del euro por la desconfianza que había a sus cuentas públicas. Se descontaba que no iba a haber dinero suficiente para salvar a algunos sistemas financieros nacionales. De ahí el modelo de rescate a España.

Estados Unidos resolvió la crisis con un rescate financiero masivo a los bancos, doloroso, milmillonario y efectivo. Mientras, el crédito se secaba en Europa y a ello contribuyó en una pequeña parte el propio BCE. En 2011, de forma inapropiada, subió los tipos agudizando la crisis crediticia que sufría el euro. Cuando más necesitaban las economías que fluyera el dinero, el banco central pisó el acelerador.

Todavía queda sufrir el golpe por las alzas de tipos

Salvando las distancias y la magnitud de la crisis, la zona euro se encuentra en una situación parecida, en la rampa del crecimiento económico. Hay cierto consenso sobre que a partir de primavera la economía debe carburar, pero existe el riesgo de caer en la trampa del crédito. La región parece que ha cerrado el capítulo de la crisis energética, con leves rasguños provocados por la elevada inflación, pero sin contraerse de forma significativa la actividad económica. Sin embargo, ahora toca asimilar una subida de 300 puntos básicos en el precio del dinero en siete meses.

El Banco Central Europeo (BCE) comenzó el verano pasado un proceso de endurecimiento de su política monetaria, con el que busca enfriar la economía para así lastrar la demanda y, con ello, disminuir la presión sobre los precios, que han experimentado subidas históricas a lo largo del último año. Como 'medida estrella' para doblegar la inflación, el BCE ha ido subiendo los tipos: la semana pasada acometió su quinto incremento consecutivo, situando la tasa de depósito en el 2,5%.

"Queda por ver, por tanto, si la eurozona puede aprovechar la expansión marginal observada en enero o si podríamos asistir a una repetición de 2012, cuando un alentador retorno al crecimiento a principios de año resultó frágil y dio paso a una nueva desaceleración", avisó el economista jefe de S&P Global en la publicación de los PMI. Nunca en la corta historia del euro el BCE se había mostrado tan duro con los tipos de interés. Tampoco la inflación había volado tan lejos como en la época reciente.

"Estamos asistiendo al mayor ajuste monetario en 40 años", se despachaba Sebastian Raedler, estratega de Bank of America, en un comentario reciente. El experto se retrotraía a la década de los 80 y a la penúltima crisis petrolera y que terminó como el rosario de la aurora en Europa. El sistema primitivo de coordinación de monedas europeas hizo aguas por las depreciaciones salvajes que tuvieron que hacer muchos países, mientras la inflación campaba a sus anchas desde la década anterior.

Rory Fennessy, economista de Oxford Economics, resaltaba la aparente debilidad de la demanda interna tras la última publicación del PIB en la zona euro. "El impacto del endurecimiento de la política monetaria del BCE también seguirá repercutiendo en la economía real", aseveró. Y por ello esta experta ve "poco probable" un comportamiento "sólido" de la economía a corto plazo. Gran parte de las dudas que surgen sobre la economía del Viejo Continente residen en la incógnita del comportamiento del crédito. Y no hay buenas noticias.

La trampa del crédito

El crédito para la economía es como el aceite para un motor. Los engranajes económicos arrastran a otros componentes porque el dinero fluye en forma de préstamo. Y las condiciones financieras en la zona euro se van deteriorando por culpa del endurecimiento de la política monetaria.

"Los criterios de concesión de préstamos y las condiciones generales aplicadas a los nuevos préstamos se habrían vuelto a endurecer de forma generalizada por tercer trimestre consecutivo", se desprende de los resultados de la última encuesta del BCE del último trimestre de 2022.

Esto significa que los bancos están encareciendo el crédito y siendo más cautos a la hora de concederlo. Automáticamente supone menos dinero en circulación para la economía. Las familias y empresas piden menos financiación y el consumo y la inversión se ralentizan. El volumen de préstamos para hogares lleva cayendo desde agosto mes tras mes, aunque todavía muestra crecimiento neto respecto al año pasado. La financiación a empresas sigue creciendo, pero a un menor ritmo, según las estadísticas del BCE. Y para el primer trimestre de 2023, los bancos europeos tienen intención de cerrar todavía más el grifo del crédito.

Así las cosas, la zona euro ha superado los vaticinios apocalípticos de terminar sepultada por el invierno energético más duro de la historia, especialmente los países más dependientes de la energía rusa (Alemania, la mayor potencia de la región, entre ellos). Los esfuerzos de las autoridades para llenar al máximo los almacenes de gas y un clima más cálido de lo habitual, junto a la relajación de los precios de la energía, ha obrado el milagro de sobrevivir al corte de suministro de gas ruso. Pero todavía no se puede cantar victoria: el euro tiene ahora que lidiar con la falta de suministro de crédito.