Economía - Sostenibilidad

En los últimos días, han comenzado a surgir algunas dudas sobre el próximo movimiento del BCE cuando todo el mundo ya estaba convencido de que el recorte de tipos era 'deal done' (trato hecho). La fuerte subida del precio del petróleo en un movimiento casi relámpago podría coincidir en el tiempo con un repunte temporal de la inflación (a medida que el efecto base desaparece). Los 'halcones', que parecían completamente desarmados hace solo unos días, ahora podrían reunir fuerzas para dar 'guerra' a las 'palomas' en lo que será un interesante debate. La reunión de octubre dará más juego de lo que parecía hace unos días tras el discurso de Christine Lagarde, presidenta del BCE.

Todo parecía listo para una bajada de tipos

Aunque tras la reunión de septiembre sus funcionarios dejaron claro que en octubre debía haber una pausa para analizar los datos y seguir con las bajadas en diciembre, todo se conjuró a favor de una nueva bajada. Primero, el recorte 'jumbo' de tipos de la Reserva Federal en EEUU, que los bajó en 50 puntos básicos (el doble de lo estándar) de una sola tacada.

Después, unos débiles indicadores de actividad en la eurozona. Y, por último, una inflación de septiembre por debajo del objetivo del 2% en las cuatro grandes economías de la zona euro, una caída ayudada por unos precios del petróleo en claro retroceso. Las palabras de la presidenta del banco, Christine Lagarde, abriendo la puerta al recorte la semana pasada tras haberlo descartado y las declaraciones de Isabel Schnabel, destacada halcón del organismo, batuta de ese sector durante el ciclo de alzas, mostrando preocupación por el crecimiento han respaldado las prisas del mercado.

Francois Villeroy de Galhau, miembro del Consejo de Gobierno, por su parte, también ha señalado que el BCE "muy probablemente" recortará los tipos de interés en su próxima reunión a finales de este mes. La inflación cayó por debajo del objetivo del BCE del 2% en septiembre y la medida subyacente del aumento de los precios debería retroceder gradualmente cerca de ese nivel en 2025 (aunque es algo que tiene que suceder todavía), ha dicho el jefe del Banco de Francia en una entrevista con La Repubblica.

También ha afirmado que las expectativas del mercado para la inflación en 2025 se sitúan por debajo del 1,8%, incluso por debajo de la previsión del BCE. "Todo esto significa que el equilibrio de riesgos está cambiando", ha dicho. "En los dos últimos años, nuestro principal riesgo era sobrepasar nuestro objetivo del 2%. Ahora también debemos prestar atención al riesgo opuesto, de no alcanzar nuestro objetivo debido a un crecimiento débil y una política monetaria restrictiva durante demasiado tiempo".

¿Por qué las dudas de última hora?

No obstante, analistas como los de ING son los que avisan de que el recorte no está tan claro como cree el mercado. "Hasta ahora, no se ha publicado ningún dato macroeconómico sólido desde la reunión de septiembre del BCE. El temor a un mayor debilitamiento del impulso económico se debe exclusivamente a los indicadores de sentimiento. Los mismos indicadores de sentimiento que no hace mucho el BCE calificaba a menudo de no del todo fiables. Además, la pérdida de cierto impulso económico ya está incorporada en las proyecciones de los servicios del BCE", escribe en una nota para clientes Carsten Brzeski, economista del 'banco naranja'.

Este experto insiste y asegura lo siguiente: "Creemos que la decisión de recortar los tipos será mucho más controvertida de lo que los mercados creen actualmente... Recordemos que en la rueda de prensa de la reunión de septiembre del BCE y en las dos semanas posteriores a esa reunión, el mensaje oficial del BCE fue claro: el BCE se sentía muy cómodo con un ritmo muy gradual de reducción de la restricción de la política monetaria, es decir, un ritmo gradual y mesurado de recortes de tipos. La reunión de octubre llegaría demasiado pronto para que el BCE viera algún cambio fundamental en su propia evaluación del crecimiento y la inflación", señalan desde el banco naranja.

Además, la potente subida del precio del petróleo en poco más de siete sesiones podría traer de vuelta los fantasmas de la inflación. Los expertos y el propio BCE ya esperaban que el IPC acelerase algo en la recta final del año tal y como estaban las cosas, pero probablemente no contaban con un petróleo que ha subido 10 dólares en una semana y que amenaza con seguir al alza a medida que se 'calienta' el conflicto entre Irán e Israel. Esto es un problema, porque el BCE había puesto la inflación como 'excusa' para acelerar las bajadas de unos tipos que se encuentran en el 3,5% (la tasa de depósito).

"En cuanto a la inflación, Lagarde, ya había telegrafiado la caída de la inflación general en la reunión de septiembre. Y, en efecto, con una inflación general del 1,8% interanual en septiembre, se ajustó exactamente a las previsiones del propio BCE. De cara al futuro, la inflación general sigue dependiendo en gran medida de la evolución de los precios del petróleo. Aunque la caída de los precios del petróleo en septiembre fue un importante factor de descenso de la inflación general, las actuales tensiones en Oriente Medio han hecho subir los precios de nuevo en las dos últimas semanas. Por último, los datos nacionales disponibles sugieren que la inflación de los servicios sigue siendo elevada. Este es otro argumento para que el BCE no recorte los tipos la próxima semana", continúa Brzeski.

El mercado descuenta un recorte del BCE

Pese a todo, las expectativas siguen mostrando que el mercado espera un recorte con un 90% de probabilidades: "Sin embargo, este patrón de un banco central que tiene que seguir las expectativas del mercado juega un papel más importante en un ciclo de subidas que en un ciclo de flexibilización", aseguran desde ING. En un ciclo de subidas de tipos, ofrecer menos subidas que las que los mercados tienen en cuenta puede significar que la inflación y el crecimiento acabarán siendo mayores (se desanclan las expectativas) que en el escenario base.

"Sin embargo, en un ciclo de flexibilización, ofrecer menos recortes de tipos de interés de los que los mercados tienen en cuenta en realidad significa una menor inflación (y un menor crecimiento). En una situación en la que está lejos de ser seguro que la inflación vuelva a estar sostenidamente en el objetivo, es un resultado con el que el BCE podría vivir más fácilmente", apuntan desde el banco naranja.

Con todo, la reunión de diciembre era claramente la opción preferida para el próximo recorte de tipos, ya que sería una reunión con proyecciones macroeconómicas actualizadas. En resumen, después de la reunión de septiembre, el escenario estaba preparado para un ritmo trimestral de recortes de tipos. ¿Son realmente esta tanda de indicadores de confianza débiles y una inflación general en descenso ahora motivo suficiente para revisar la estrategia de septiembre? Se preguntan los expertos de ING.

Quizá, la opción más eficiente sería proseguir con el recorte de tipos en octubre (ya se ha telegrafiado al mercado y hacer lo contrario sería poner en duda la credibilidad del banco central) y dejar diciembre en el aire, cuando el BCE cuente ya con su nuevo cuadro 'macro' de previsiones. Sin embargo, los 'halcones' saben que cada bajada de tipos es una batalla perdida que ya no se puede ganar, por lo que se espera una reunión muy reñida.

Lo de la economía no es nuevo

Por otro lado, el deterioro de las perspectivas de crecimiento no se explican únicamente por los datos recientes. De hecho, los indicadores de confianza ya habían bajado desde junio y todos los indicadores débiles apuntan a un menor crecimiento en el tercer trimestre que en el segundo. En sus proyecciones de septiembre, el BCE ya había previsto que el crecimiento del PIB de la eurozona bajara al 0,2% intertrimestral en el tercer trimestre, desde el 0,3% intertrimestral en el segundo trimestre, pero ahora los riesgos están claramente inclinados a la baja. Por último, la última serie de datos desinflacionarios permitió a los partidarios del BCE volver a volar alto, y varios funcionarios del BCE abrieron explícitamente la puerta a un recorte de tipos en octubre.

Hasta ahora, no se han publicado datos macroeconómicos concretos desde la reunión de septiembre del BCE. El temor a un mayor debilitamiento del impulso económico se debe exclusivamente a los indicadores de sentimiento, los mismos indicadores de sentimiento que no hace mucho tiempo el BCE solía describir como poco fiables. Además, la pérdida de cierto impulso económico ya está incorporada en las proyecciones del personal del BCE. Los mercados se sintieron reconfortados por el hecho de que Isabel Schnabel, miembro del BCE, señaló en un discurso reciente que "no podemos ignorar los obstáculos al crecimiento". Sin embargo, en el mismo discurso, Schnabel también recalcó el hecho de que la política monetaria podría hacer muy poco para resolver las debilidades estructurales.

El petróleo mueve los precios de la energía

Desde Oxford Economics, su analista Ricardo Amaro es de la misma opinión. "Consideramos bastante extremo que los mercados financieros estén valorando en casi un 100% la probabilidad de que el BCE recorte los tipos en octubre", espeta en su último comentario. Amaro pide no interpretar los últimos datos de IPC en la eurozona como una prueba de que se haya ganado la guerra a la inflación.

Por una parte, advierte, la caída por debajo del 2% puede resultar efímera, ya que los efectos de base son menos favorables desde el punto de vista de la desinflación en el cuarto trimestre. Además, añade, la caída del impulso de los servicios en septiembre fue inusualmente rápida. A modo de ejemplo, ilustra, el impulso de la inflación de los servicios se enfrió bruscamente en noviembre del año pasado, pero al final duró poco. Por otro lado, agrega Amaron, los precios de la energía vuelven a ser más inciertos.

"Cuando los precios del petróleo estaban por debajo de las expectativas era una cosa, pero con el recrudecimiento de las tensiones en Oriente Medio se reavivan los riesgos en este ámbito", escribe. Con todo, Amaro cree que las palomas se llevarán el premio esta vez: "Los halcones del Consejo de Gobierno se aferrarán probablemente a la necesidad de no depender de los datos, en línea con la valoración de la presidenta Lagarde en la reunión de política monetaria de septiembre. Además, podrían considerar que el avance de la inflación subyacente y de los servicios es demasiado lento, dado que ambas medidas cayeron apenas 0,1 puntos porcentuales en septiembre en términos redondeados. Pero en conjunto, creemos que las últimas encuestas y datos de inflación han proporcionado suficiente munición para que las palomas ganen su caso".